[摘要]本文没有采用IS-LM模型来研究该问题，而是通过分析国债的发行对人们储蓄、消费及投资的行为的影响，以及储蓄、消费同投资的关系，以研究人们的储蓄动机、投资动机为切入点来分析这一问题。最终得出，在资本市场不健全，社会保障不完善的情况下，国债的发行对民间部门投资的“挤出效应”和“负挤出效应”都不是很明显，政府的国债政策不能一厢情愿，它需要消费者和投资者的配合的结论，并对我国政府运用国债政策积极调节经济运行提出了一些建议。
[关键词]国债; 挤出效应; 预防性储蓄; 不可逆投资 一、引言
（一）文中“国债”的研究范围
文中的“国债”是广义上的国债，包括内债和外债；本文主要分析国债的短期效应，即考虑国债的发行对民间部门投资的影响，因而这里的国债是一个流量的概念，而只在个别地方由于分析的需要才涉及长期问题。 （二）问题研究的方法
本文的研究方法不同于其他人，其他人研究国债对民间部门投资的“挤出效应”主要是应用IS-LM模型，其逻辑是：在产品市场上投资是利率的负函数，储蓄是可支配收入的正函数，进而推出IS曲线是向右下方倾斜的；货币市场上由货币需求（其中货币的交易需求同利率成正比，货币的投机需求同利率成反比）等于货币供给而推导出LM曲线向右上方倾斜，进而又由两条曲线相交而得出两个市场均出清的情况下，国民收入和利率之间的相关关系。在不涉及曲线的斜率及曲线位置的具体变动的情况下，国债的“挤出效应”沿着“国债大规模发行→IS曲线的变动→配合LM曲线的变动→利率是否上升→民间部门投资是否减少”的路径，可以看出其中利率起到了重要的作用，即该模型的假设条件是利率是市场化的，对产品市场和货币市场均有良好的反应，但这并不符合我国的现实情况，同时再加上运用模型分析本身固存的假设条件过于严格、分析脱离现实情况过于简单化和抽象化的问题的存在，因而用该模型分析问题的可信度便大打折扣了。
而本文认为，分析国债这一特殊产物对民间部门投资的影响还是应该回到与投资最为密切的问题上去，通过分析国债的发行对人们储蓄、消费及投资的行为的影响，及储蓄、消费同投资的密切关系（前者是说人们会针对国债采取什么行为，后者是说这种行为最终对投资会产生何种影响），从而以储蓄动机、投资动机为切入点来分析这一问题。 （三）陈述本文中用到的观点
1.对“挤出效应”的理解
国债的挤出效应不应简单的理解为，当政府通过发行国债而增加公共的投资与此同时民间部门的投资量减少了，即为国债对民间部门的投资产生了“挤出效应”。如果这样理解的话，不管是在理论中还是在实践中都是没意义的，可想而知，在短期内经济资源的总量是一定的，即如果政府通过发行国债将一部分经济资源从民间部门手中转移到自己手中的话，民间部门由于手中经济资源的量的减少势必会减少投资，如此而推出国债对民间部门投资产生了“挤出效应”的话，是没有意义的，因为这是必然会发生的。如照前述的那样，我们就没有分析国债对民间部门投资是否具有“挤出效应”的问题了，因为我们不用分析便可容易的知道，国债一定发生了挤出效应，其实将这种情况称之为国债的“替代效应”会更好理解一些。因而，应从一个长期的角度来分析这一问题，即从长期来看民间部门投资对国债发行的反应，即便短期内民间部门的投资量是减少的，但由于公共投资的正外部性，民间部门的投资更有“积极性”了，这种情况便不能视为国债的“挤出效应”，因而，国债的“挤出效应”应理解为由于国债的发行而会对民间部门的投资产生较长时间的抑制作用的信号效应。 2.购买国债是一种储蓄行为
现实生活中，人们往往习惯于将微观经济主体认购国债、股票或其他有价证券的活动称之为“证券投资”。在这里笔者之所以称购买国债是一种储蓄行为，而不说它是一种投资行为，是因为微观经济主体所进行的“证券投资”实质上是一种资金使用权的转移，在理论上它属于转移项目。人们通常以现金或存款作为购买国债的支付手段，当然也可以通过变卖有价证券或实质资产的办法来筹措认购资金。但不管怎样，它都是一种资产形式与另一种资产形式的转换，其结果只是其所拥有的资产构成或净财富构成的一种变化，并不会带来总量上的变动。 3. 我国居民的消费主要取决对未来收入的预期且消费倾向趋于下降
消费取决于可支配收入的大小，这一点不难理解，但人们对未来的预期应怎样理解呢？在这里，人们对未来的预期包括未来收入（多少及稳定性）、养老、医疗、教育等情况，可以统一称之为“社会保障程度”。作为理性的消费者，他们在做出消费决策时不仅会满足现在的需要，同时也会考虑到以后的情况（如他们会为了应付未来失业、得重大疾病等情况的发生而主动或被动的减少现期的消费），在我国，人们的收入普遍低的情况下再加上我国的社会保障体系尚不完善，医疗、教育等正处于巨大变革之中，这些都增加了人们对未来预期的不确定性，导致了我国居民的平均消费倾向和边际消费倾向均有下降的趋势。 4.我国的利率水平受到政府的管制且不能很好地反映实际经济的运行情况
虽然，政府当局放开了同业拆借等利率，实现了同业拆借利率的市场化，但是参与同业拆借的几乎都是大的金融机构，对企业投资有重大影响的贷款利率还受到限制。因此，在我国“国债大规模发行→推动利率上扬→民间部门投资减少”的传导机制并不存在，利率抑制投资的机制被“信贷配给”所取代。 5.储蓄和投资对利率不敏感而主要取决于对未来的预期
现在的利率不能如实反映资金的供求状况，不仅资金的供给者的行为（储蓄）对利率不敏感，资金的需求者的行为（投资）对利率也不敏感。人们的储蓄行为和投资行为受对未来的预期的影响很大，这在下文中关于预防性储蓄理论及不可逆投资里理论的分析中会有具体讲述。 6.消费成为投资的制约因素
有效需求的不足一直是困扰我国经济发展的主要因素，作为有效需求中重要的一部分，消费的规模在一定程度上决定了投资的规模，而我国居民的消费倾向低下，这在一定程度上也制约了投资的增长，继而阻碍了经济的发展（这同我国社会保障不完善是息息相关的），经济发展动力不足。 7.储蓄转化为投资的渠道不畅
在我国由于资本市场不健全，人们投资的渠道非常有限，更多的人乐意于将钱直接存入银行，尽管收益率低，但资产的流动性及安全性则有很大的保障。同时个人、企业投资的资金来源较大程度上来自于银行的贷款，但银行出于自身收益性及安全性的考虑，对贷款具有严格的限制，致使大部分的企业特别是中小企业出现“贷款难”的问题。银行吸收了大量的资金，而实际贷放出去的却有限，从而造成“剩余储蓄”的规模越来越大，同时也浪费了宝贵的经济资源。 二、相关理论
（一）预防性储蓄理论
近年来，中国居民的储蓄行为出现了以下三大现象。第一，在收入增长速度逐渐放慢的情况下，中国居民储蓄余额仍以每年20%左右的速度高速增长。第二，1996年以来，中国人民银行对名义利率进行了多次较大幅度的调整。一般认为，利率下调降低了储蓄的收益率，可以起到促进消费的作用。但从实际情况看，中国居民对利率变化的反应不大。第三，许多调查研究显示，中国居民储蓄的首要目的是子女教育。
这些都说明现阶段我国居民的储蓄行为是复杂的，因而如能清楚说明人们的储蓄动机对于文章下面的分析及理解是很有帮助的。
与此同时，中外学者运用多种消费函数理论来解释中国居民的低消费和高储蓄率现象，如绝对收入假说、相对收入假说、持久收入假说、生命周期假说，其中运用最多的是生命周期持久收入假说。但应用这些理论来解释中国居民的消费、储蓄行为存在两个主要问题：一是在应用各种假说研究消费者行为时，更多地强调收入对消费的影响。实际上收入只是决定消费的必要条件，决定是消费还是储蓄以及消费多少的主要原因还是储蓄的动机。二是研究时沿用了西方消费函数理论的假设前提，即假定社会制度是相对稳定的。但中国正处于经济转轨时期，社会制度发生了重大的变革，储蓄动机产生的背景是不稳定的。因而，不考虑制度改革等中国存在的现实情况的一切关于居民储蓄的研究，其意义都是有限的。 通过下面的分析，可以看出预防性储蓄理论可以很好的解释上述问题。
预防性储蓄理论的一个重要含义是:不确定性同财富积累之间有正相关关系，不确定性越高，财富的积聚就越多。未来收入的不确定是居民进行预防性储蓄的原因。这种不确定性既包括未来个人情况的不确定，也包括未来宏观经济运行情况的不确定。
在过去的计划经济中，劳动收入采取平均分配制度，企业保障制度比较健全，基本上不存在个人风险。由于政府对国民经济运行进行了严格控制，系统风险也比较小。因此，在计划经济体制下，中国居民的预防性储蓄很小。这是当时中国居民储蓄几乎为零的一个重要原因。
目前中国正处于由计划经济向市场经济的转轨过程中，原有的收入分配体制被逐渐打破，未来收入的不确定性大大增加。除了个人风险以外，随着政府放宽对经济运行的控制，中国居民面对的系统风险也在上升。就目前情况而言，下岗人数的增加、经济增长速度的放慢都是造成系统风险上升的因素。上述分析表明，目前中国居民的未来收入存在着较大的不确定性。不确定性的存在可能迫使中国居民进行相当数量的预防性储蓄，从而形成储蓄的高速增长。这就对前文中的第一个问题作出了解答。
利率下调对消费具有替代效应和收入效应。在一般情况下，替代效应要大于收入效应，利率下调具有减少储蓄和促进消费的作用。但在不确定情况下，利率下调减少了未来可确定的财富收入（利息收入）。因此，在未来收入不确定的情况下，利率的收入效应被加强了，而利率下调对于减少储蓄和促进消费的作用则被相应地削弱了。由于预防性储蓄的存在，未来收入的不确定降低了中国居民对下调利率这种扩张性货币政策的反应程度，这就解释了前文中提出的第二个问题。 在预防性储蓄假说中，我们还可以把风险理解为子女未来收入的不确定。不少调查研究表明，接受教育程度的高低不仅在很大程度上决定了子女未来的收入状况，而且接受教育的程度越高，子女未来收入的不确定程度也就越小。基于此，我们可以根据预防性储蓄假说得到如下推论，父母储蓄的一个重要目的是帮助子女接受更好的教育，以期减少子女未来收入的风险。这就回答了第一部分中的第三个问题，即为什么中国家庭会选择把收益率较低的子女教育作为储蓄的首要目的。而这也从一个侧面说明了预防性储蓄在中国居民储蓄中的重要地位。
由此可以看到，我国居民高储蓄低消费的现象是有其合理的一面的，这是由整个经济运行的不确定性加大所引起的，但由消费同投资之间的关系我们可以得出低水平的消费最终会制约投资及整个经济运行的结论。这也是为什么近几年我国政府一直致力于调动人们的消费，促进经济增畅的原因所在。要想改变这一现象，当务之急是，政府要尽快建立起全民性的社会保障体系，以降低人们对未来不确定性的预期。 （二）不可逆投资理论
与传统的投资理论相比，新古典投资理论建立于实质相同的两种理论基础之上。一个理论基础是乔根森（Jorgenson）的资本成本理论，即企业合意的资本存量由边际产出等于边际成本来决定。另一个理论基础就是托宾（Tobin）的投资理论，即单位资本的边际价值与其重置成本的比率决定了企业的投资行为。这两种方法均假定不确定性可以通过概率来表述，从而轻而易举地把动态的不确定性问题转化为静态的确定性问题，所有的未来变量都被简化为与现时瞬间的确定性等值。
然而，对这些理论实证检验的失败和其理论基础的不现实，导致了一种新的投资理论的出现，这就是不可逆投资理论。它强调传统投资理论所忽略的三个重要事实。第一、大多数固定投资是部分不可逆或者是完全不可逆，最初的投资成本或多或少地变成了沉没成本，一旦投入使用就不能靠出售资本来完全收回投资。第二、投资决策不得不考虑未来收益的不确定性，理性的投资者必须用概率来估计可能的回报。第三、投资者能够掌握投资时机，可以为了获取未来更多的信息而延迟投资。当一个企业做出了一项不可逆投资时，就相当于放弃有可能影响合意投资的等待新信息的价值。考虑到这一点，标准的净现值投资法则就不适用了。因此，预期的投资回报必须超过资本购买与安装的成本，这个超额和一个等待的期权价值相等。研究表明，等待的期权价值是相当可观的，特别是在一个高度不确定的环境中，不确定会给风险中立的投资者产生相当大的影响。 从政策的角度上看，投资者面对的一个重要的 |
