一、方法与结果

　　货币作为“价值尺度和流通手段的统一”，其定义和范围已引起人们持久而广泛的争论。一般讲，各国对货币供应量的划分不尽相同。在我国，货币供应量一般划分为三个层次，一是流通中的现金，即Mo；二是Mo加企业单位活期存款、农村存款和机关团体部队存款，统称M[，1]；三是M[，1]加企业单位定期存款、自筹基本建设存款、个人储蓄存款和其他存款，俗称M[，2]；由此可见，M[，2]基本上包括了所有存款和现金。在目前，银行存款和现金是我国资金的主要来源，两者几乎覆盖了国民经济的各个领域，因此，从宏观经济管理的角度看，国家主要应该控制M[，2].正是基于这种认识，下文中的货币供应量皆指M[，2].

　　在此前提下，本文将我国自1981年至1997年间的广义货币量（M[，2]）与当年国债发行量（B）分别取对数（表1），然后使用Micro TSP（6.5）计量经济分析软件包，以同期国债发行量的对数（LnB）和前一期的广义货币量的对数（LnM（-1））为解释变量，作时间序列模型对同期广义货币量的对数（LnM）进行回归，考察广义货币量（M[，2]）与当年国债发行量（B）之间的关系，结果见表2.对于这一结果做以下检验：

　　1.回归系数的显著性检验。根据上述两个非常数项的零系数概率值可以判定，在显著性水平α=0.05，自由度df=16-2-1=13时，该非常数项的回归系数均通过t-检验。表明：所选择的自变量是影响同期广义货币量的主要因素。

　　2.回归方程的显著性检验。根据显著性水平α=0.05，df[，1]=2，df[，2]=13，查F分布表得F[，0.05（2，13）]=3.81，小于回归本模型所得的F=4952.42；因而，F检验通过，表明：回归方程的回归效果显著。

　　3.D.W检验。计算残差序列d统计量得d=1.5701，根据显著性水平α=0.05，样本个数为n=16，自变量个数k=2，查D.W表得d[，1]=0.98，d[，u]=1.54.由于d[，u]=1.54 4.拟合程度和回归标准差。计算得到R[2]=0.9987，aR[2]=0.9985，接近于1，表明：回归线对样本据点的拟合程度很高。同时，计算得到的回归标准差数值为0.0449，表明：估计标准误差很小。

　　由此说明回归方程通过了模型所有的统计检验，表明以同期国债发行量的对数（LnB）和前一期的广义货币量的对数（LnM（-1））为解释变量来解释同期广义货币量的对数（LnM）的变化是适宜的，所建立的回归方程精确地表述了这种回归关系。此方程证明我国自从1981年重新开始发行国债以来，新发行的国债对下年的广义货币量有一定的收缩作用。

　　二、讨论为什么我国从1981年以来新发行的国债对下年的广义货币量具有一定的收缩作用呢？本文将从这些年来的国债的品种和期限结构、国债持有者结构和国债发行规模三个方面加以考察。

　　1.国债的期限结构。

　　从理论上讲，所发行国债的品种和期限肯定会对货币供给施加扩张性或收缩性的影响。就发行的各品种和期限的国债对货币供给的收缩性影响而言，国库券小于预付税款券，后者则又小于中、长期国债及储蓄债券和专用债券。在各国债品种中，一般只有随着短期国库券被商业银行和中央银行大量购进时，才会导致银行信用规模的扩大。

　　在1988年以前，我国所有的国债基本上都是不可流通和转让的。1988年以后，随着国债流通市场的建立和发展，可转让国债的比重有所提高。我国不可转让国债的品种主要以国库券和定向国债为主；可转让国债基本上以国库券为主。有资料表明：我国各年发行的可转让国债的比重在30～80%之间，不可转让国债的比重在20～70%.但上述数据还不包括转换债和1990年前中央财政向人民银行透支的部分。若加上这二者，则不可转让国债的比重还要高得多，相应的，可转让国债的比重要大幅度下降。同时，尽管从1994年起，我国国债的期限开始朝多样化方向发展，但品种仍显得过于单一，主要集中在3年期和5年期，而兑付期限在1年以内的短期国债和10年以上的长期国债所占比例极低。这样就造成我国国债种类设置上因可转让国债的比重过低而导致国债在总体上流动性不高。从这个意义上讲，回归方程的结果也反映了我国这些年来所发行国债的品种和期限结构的情况。

　　2.国债持有者结构。

　　应该看到，设置不同品种、不同期限的国债还将导致国债认购对象的多样化，不同认购主体的国债认购行为对货币供给所造成的影响也不尽相同。从理论上讲，社会公众（包括非银行企业部门和家庭部门）和政府机构作为应债来源对全社会的货币供给量的影响是“中性”的；而当中央银行购入国债后，就会造成货币供给量的倍数扩张。商业银行（指整个系统）作为应债来源对货币供给的最终性影响也大多可能是扩张性的，尽管这并不意味着其持有国债一定会导致货币供给的增加。这些在各国的实践中都得到了验证。

　　在我国国债恢复发行的初期，国债主要由企事业单位和个人持有。近几年，随着我国财政和金融市场化改革的深入，国债持有者结构也发生了一些变化。商业银行和保险公司陆续进入国债市场。在1996年商业银行和非银行金融机构在某些品种的国债的持有数量上已同社会公众平分秋色。但在此后不久，有关部门开始限制商业银行持有国债，导致商业银行削减国债持有量。到目前为止，企事业单位和个人仍然是国债市场的主要持有者。本文认为，模型的结果与正是这种情况在一定程度上的体现。

　　3.国债的发行规模。

　　尽管国债发行市场的运行特点均可能对社会货币供应量产生影响，但有研究表明，这些变化只能对经济进行微调，其政策力度弱于国债发行规模的调整。就国债的发行规模而言，主要取决于国债的发行主体和应债主体的承受能力。

　　在我国，国债的发行主体是中央财政。毫无疑问，中央财政收支状况直接决定了到期国债能否顺利偿还。通常以国债依存度和国债偿债率衡量中央财政的承受能力。

　　国债依存度是反映当年财政支出对国债发行量的依存程度，一般以某一财政年度的国债发行量与财政支出的比值来表示。当国债依存高过度时，表明财政处于脆弱状态，国债过量发行将对未来财政构成威胁。根据财政支出的范围不同，其又可进一步分为中央财政支出的国债依存度和全部财政支出的国债依存度。表3是我国1986-1997年的国债依存度的变化情况。从中可以看出上述两个依存度都较高，且呈逐年上升的趋势。值得注意的是：从1992年起，中央财政支出的国债依存度就大大超过了国际公认的20%警戒线。

    国债偿债率常用某一财政年度的国债还本付息额与该年度财政收入的比值来反映。它直接反映了中央财政偿还国债的能力。偿还能力越大，对国债的承受能力就越强。依据财政收入范围的不同，也可进一步分为中央财政收入的国债偿债率和全部财政收入的国债偿债率。在80年代，世界主要